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深度|雅生活敲门港股 上市前收购绿地物业做高估值
产经
02-07 14:39 0 阅 10w+
 蓝鲸房产 李洁

继花样年(01777.HK)、绿城中国(03900.HK)之后,又一家房企分拆物业公司在H股上市。

日前,雅居乐(03383.HK)旗下的物业平台雅生活服务(03319.HK) 宣布将于2月9日在港交所正式挂牌,并在1月29日至2月2日期间实施了全球IPO招股。

根据公告,雅生活计划全球发售3.33亿股,发售价中位数为每股12.3港元,所得款项净额估计约39.837亿港元,其中65%将用于选择性地把握战略投资及收购机会,以及进一步发展战略联盟。

中泰国际的报告显示,在估值方面,雅生活市值介于144亿-189亿港元,市盈率为58.8-77.3之间,高于行业平均水平。

值得关注的是,雅生活分拆上市前,曾于去年收购绿地物业100%股权,并引入绿地控股,这被业内看作是其高估值逻辑背后的主因。

“雅居乐集团目前市值才500多亿港元,分拆出的物业公司雅生活本次估值却高达100多亿港元,可以看出雅生活在上市前与绿地的合作,成功提高了其估值。后续通过上市招股,雅生活可获得更多资金,再利用正反馈效应收购小公司,最后把业绩坐实。”一位资深投资人告诉蓝鲸房产记者。

一位从事公司证券的律师则表示,企业上市之前通过并购整合产业链获得资本市场的高估值,此举较为常见,而上市前的并购可以帮助部分体量不够大或概念不够好的企业,注入好的资产和概念。

高估值的背后

根据招股书,雅生活拟发售的3.33亿股股份中香港发售占10%,国际发售占90%,供合资格雅居乐股东申请的优先发售包括2783.53万股预留股份,相当于全球发售可供认购发售股份总数的约8.35%。市场消息称,该公司股票在香港公开发售后获超额认购20倍。

“雅生活是旅游地产管理专家及大盘物业管理的领跑者,背靠雅居乐集团和绿地控股两大主要股东,本次招股的股价以及估值都给了投资者信心。”一位证券分析师向蓝鲸房产记者表示。

Wind数据显示,已经在港股上市的绿城服务(02869.HK)、中海物业(02669.HK)、彩生活(01778.HK)、中奥到家(01538.HK)2017年市盈率预计为36.4倍、30.7倍、18.1倍、7.1倍。东亚证券研报则显示,以雅生活的招股价中位数计算,其 2017 年度预测市盈率为 48.6 倍,远高于同业的 5.5 倍至 35.6倍。

多家券商给出的雅生活评估报告认为,尽管该公司的增长前景看好,但定价仍偏高,因此较少给出“买入”评级。

“雅生活收购绿地物业,却无法从该次收购中取得任何预期效益,这可能会对雅居乐雅生活的经营业绩及财务状况产生重大不利影响。”兴证国际在研究报告表示。

据了解,2017年6月,雅生活以10亿元对价收购绿地物业100%股权,两个月后,绿地控股以10亿元对价收购雅生活新发行股本20%的股本权益,从而成为雅生活的战略股东。

根据合作协议,在2018年至2022年,绿地控股将在每年提供不少于700万平方米建筑面积供雅生活管理,并在额外开发的建筑面积为300万平方米的物业管理中,给予雅生活优先权。

“准备上市的企业在将自己的股票推向市场之前,需要从多方面对企业进行包装和宣传。而雅生活在上市前收购绿地物业,并引入绿地入股,旨在提高企业资产品质、增加自身体量,提高市场占有率,从而说服投资者,获得高估值、高融资。”上述从事公司证券的律师告诉记者。

据雅生活披露,2017年上半年,绿地物业的收入为6050万元及亏损净额为70万元。截至2017年9月30日止三个月,绿地物业的总收入及纯利分别为440万元及120万元。由于绿地物业的收购近期才完成,其贡献尚未得到体现,而是将在2018年开始为雅生活带来明显的贡献。

中国银河国际研报则指出,若雅生活维持高估值水平,公司收购的绿地物业将需要交付出良好表现。否则,其认为现有物业管理公司的增长前景和估值组合更佳。

雅居乐方面公开表示,在港上市后,雅生活将通过选择性地寻求战略投资、收购及联盟机遇,拓展物业管理服务组合,预计集资所得约65%或25.89亿港元将用于选择性地把握战略投资及收购机会,以及进一步发展战略联盟;当中约45%或17.93亿港元将用于收购其他物业管理公司,约10%或3.98亿港元将用于收购与集团存在互补性的小区产品及服务公司。

招股发售前,雅居乐及绿地控股分别持有雅生活约72%及20%的股本。招股完成后,雅居乐及绿地控股将分别持有约54%及15%的已发行股本。

完成百亿目标存疑

业内人士分析,与绿城物业、中海物业、彩生活等物业公司相比,雅生活在行业内竞争优势并不明显。

研报显示,雅生活在65个城市提供物业管理服务,截至2017年9月30日在管面积达0.76亿平方米。对比绿城服务截至2017年上半年在管面积1.17亿平方米、中海物业的0.98亿平方米,存在一定差距。

不过,雅生活在2017年提出的运营目标,计划到2020年力争实现年收入100亿元。

但迄今为止,国内还没有一家物业或社区生活服务平台达到百亿元收入的水平。雅生活于2014年、2015年及2016年,收入分别为8.26亿元、9.34亿元及12.44亿元,年复合增长率为22.7%。截至2017年9月30日止,当年入仅为11.69亿元。

雅生活首席财务官李大龙表示,于2017年10月至2018年1月19日,集团新增物业管理面积达1690万平方米,主要都是来自第三方开发商。

据了解,雅生活成立于1997年,主打中高端物业管理服务,目前雅生活拥有物业管理服务、非业主增值服务以及业主增值服务三块业务,其中物业管理业务占据77%的绝对权重。

在经营业绩方面,受益于主营业务物业管理服务所得收入持续增长,雅生活的毛利率从2014年的11.96%增长到2017年9月30日的32.78%。税前利润率和净利润率也呈上升态势,分别从2014年的7.73%和5.65%增至2017年9月30日的23.13%和17.19%。

尽管如此,部分券商及投资者对雅生活上市后的财务状况,仍表现出担忧。

群益证券报告称,雅生活未必能按计划达成未来增长及无法有效管理任何未来增长;此前雅生活收购绿地物业,但雅生活可能无法从该次收购中取得预期效益,可能需就该次收购产生的有关商誉人民币9.19亿元及其他无形资产人民币0.91 亿元作出减值,这两种情况均可能会对雅生活的经营业绩及财务状况产生重大不利影响。

公告显示,截至 2017 年 9 月 30 日,雅生活综合资产负债表录得商誉人民币 9.19 亿元。有关商誉占截至 2017 年 9 月 30 日资产总值的 40.2%。分析人士认为,如果所收购资产不能产生预期现金流量,雅生活或需于财务报表内计入商誉减值。

1月28日,雅生活执行董事兼首席执行官刘德明表示,雅生活登陆港交所,只是踏入资本市场的起点,在合适的时机,雅生活将寻求在A股上市,打造成“A+H”架构物业公司第一股,特别是国内的物业市场非常大,在一些政府采购上,会对国企或A股上市公司比较青睐,登陆A股将会获得更多。(蓝鲸房产记者 李洁)

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