投稿来源：市值风云

电力自动化是运用现代计算机技术、通信技术、信息处理技术、自动控制等技术对电力一次设备的各个环节进行控制、监测、保护、运行、管理的系统和设备，既包括硬件也包括软件，主要可分为发电厂(电站)自动化、电网自动化和配用电自动化等。

华自科技(300490.SZ)于2015年12月31日成功登陆深交所创业板，定位于装机容量在25万千瓦以下中小型水电站自动化控制细分市场领域。

一、主要业务和产品

上市以来，华自科技不断的以自动化及信息化技术为核心基础，整合现有业务资源，并积极拓展相关细分领域，开拓了新能源锂电池智能装备板块，并进军军工领域。

据2018年年报披露，华自科技现有主要业务包括自动化及信息化产品与服务、新能源及智能装备、环保与水产品及服务。

1、自动化及信息化产品与服务

自动化及信息化产品与服务采用订单式采购管理及直销的销售模式开展，产品主要包括水利水电自动化系统、变配电及轨道交通自动化系统、水利信息化、工业控制自动化系统、军工及企业信息化系统以及设计咨询、能源管理、运维等技术服务。

2016年至2018年，自动化及信息化产品与服务产品产销率整体来讲有所下滑。

2、新能源及智能装备

新能源及智能设备的产销模式与自动化及信息化产品与服务一致，均未以销定产并采用直销的方式经营，产品主要包括锂电池智能装备及光伏、风电、生物质发电等清洁能源系统。

其中光伏、风电、生物质发电等清洁能源系统及锂电池智能装备分别为2016年、2017年新增业务，产销率逐步上升。

根据中国光伏行业协会发布数据，截至2018年年底，全国光伏发电装机达到1.74千瓦，较上年新增4426万千瓦，同比增长34%。

随着我国光伏产业持续保持稳增长态势，华自科技产销量近两年稳定在100%以上。

由于锂电行业增长的最大动力来自新能源汽车产业的发展，根据中汽协数据，2018年国内新能源汽车产销分别为127万辆和125.6万辆，比上年同期分别增长59.9%和61.7%，呈加速增长趋势，受益于新能源汽车产业的发展，华自科技2018年相较于2017年需求大幅增加。

3、环保与水产品及服务

环保与水产品及服务主要包括膜产品制造、膜系统集成，华自科技致力于水处理整体解决方案及污水处理工程建设，采用以销定产及专项定制的方式进行采购，直销为主代销为辅的方式进行销售，目前主要应用于工业和市政水处理领域。

华自科技2018年承揽了晨鸣纸业的寿光晨鸣及湛江晨鸣中水回用EPC项目、利华益利津炼化有限公司除盐水系统EP项目，因此环保与水产品及服务的收入占比重要性逐步凸显。

二、业务收入与支出

基于上述主要业务产销情况的分析，华自科技2016年至2018年收入的情况呈现一致表现。

自动化及信息化产品与服务三年来收入未增长，且占收入整体的比重处于下滑的趋势，从2016年占比92.68%，下滑至2018年的33.03%，逐渐丧失收入来源第一的宝座。

新能源及智能装备业务、环保与水处理产品及服务业务受行业发展需求的增加，2018年呈现出快速增长趋势。

新能源及智能装备业务、环保与水处理产品及服务业务2018年相较于2017年的同比增长率分别达到了559.48%、356.16%，年均复合增长率分别为1843.09%、687.77%，增长势头十分惊人!

其他业务收入金额及占比可忽略不计，不再进行分析。

华自科技主要的营业成本是采购的直接材料，直接材料主要包括电子元器件、智能控制装置及软件、钢材、电线电缆、膜等，2016年至2018年直接材料占主营业务成本的比例均超过75%。

三、业务可持续性情况分析

由于受产品性质影响，华自科技单一客户的重复率较低，大型集团业务主要依赖于相关行业整体发展趋势，因此业务的可持续性受产业政策及相关行业发展影响较为严重，可持续性相对较弱。

2016年和2017年，前五名客户的合计销售金额占年度销售总额比例均未超过20%，2018年由于单个项目金额重大，因此前五大客户合计销售金额占年度销售总额的比例达到40%以上。

2016年至2018年前五名供应商合计采购金额占乃年度采购总额的比例均未超过20%，说明原材料货源充足，不存在对供应商依赖。

四、财务分析

1、盈利能力追不上收入增长的步伐

2016年至2018年，华自科技营业收入分别为5.15亿元、6.21亿元、13.8亿元，年均复合增长率为63.66%，增长十分迅速。

2018年收入增长主要来源于新能源及智能装备业务、环保与水处理产品及服务业务，详见收入与成本分析。这里我们分地区来看下收入的变动。

上市三年来，收入主要来源于华东、华南、华中地区，三大地区的收入合计占总体收入比重分别为47.54%、64.91%、81.35%，逐步成为收入的主要来源，华自科技对这三大地区的依赖性较高。

2016年至2018年，华自科技归属于上市公司母公司的净利润分别为4,821.4万元、5,712.45万元、10,102.14万元，年均复合增长率为44.75%，变动趋势与收入一致，增长较快。

毛利率反应了企业的直接盈利能力，毛利率较高说明企业的直接获利能力较强，反之，则直接获利能力较弱。

华自科技2016年至2018年的毛利率分别为35.79%、40.39%、34.45%，呈先增加后减少的趋势。

将其与同行业可比公司国电南瑞、国电南自、四方股份、许继电气的毛利率进行比较，高于同行业可比公司平均水平。但2018年降幅与许继电气基本一致，下降趋势较明显。

华自科技2016年至2018年的净利率分别为10.32%、9.04%、7.15%，逐年下降。

2018年与2017年相比净利润下降较多的原因主要是管理管理费用及财务费用的增加，以及坏账及商誉减值的影响所致。

将净利率与同行业可比公司比较，处于中间水平，除国电南瑞与国电南自有上升趋势外，其他可比公司与华自科技均呈下降趋势。

2、研发逊色销售

华自科技2016年至2018年研发投入分别为3,319.17万元、4,501.97万元、9,241.92万元，研发投入占比分别为6.44%、7.25%、6.7%。研发投入加大，但由于收入的增长过猛，因此研发投入的比例不增反降。

截至2018年末，华自科技共获得软件著作权100件，共计被授权272件专利，其中发明专利41件;还有77件专利处于审查状态，其中发明专利65件。

因华自科技未将2016年的研发费用单独披露，因此风云君选取2017年和2018年两年的研发费用及销售费用中的人员薪酬与相应的人员数量比值进行比较，研发人均薪酬要远小于销售人均薪酬。

因此可以反映出，对于华自科技来讲，销售投入高于研发投入。

3、产业链中话语权较弱

2016年至2018年，华自科技的存货周转天数分别为150.82天、170.64天、117.19天，周转天数较长，存货周转效率较低。在同行业可比公司中也占头位，但2018年有好转的趋势。

华自科技2016年至2018年的应收账款周转天数分别为170.96天、253.65天、196.36天，周转天数较长。因受水电行业预算管理、采购及货款结算的影响，同行业可比公司的应收账款周转效率也较低。

净营业周期可以来量化研产销一体化的企业的营运能力，净营业周期越短，公司的资产运营效率就越高，企业对上下游资金的占用能力及自身资产的营运能力就越强。

华自科技近三年的净营业周期在同行业可比公司中处于中等偏下水平，因此可以看出华自科技在产业上下游中的话语权相对较弱。

4、偿债压力增加

华自科技2016年至2018年的资产负债率分别为33.92%、45.72%、38.32%，整体来讲呈上升的趋势，偿债压力增加。

将华自科技近三年的资产负债率与同行业可比公司进行比较，处于中等偏下水平。

5、收入及利润质量持续恶化

收现比指的是销售收入现金含量，即销售商品、提供劳务收到的现金/营业收入，即实现一元收入实际收到多少现金，能反应出收入质量的高低。

华自科技2016年至2018年的收现比分别是1.19、0.83、0.85、0.56，自上市以来连续下降，收入的质量较差。

将华自科技收现比与可比上市公司进行比较，处于较低水平。

净现比指的是净利润的现金含量，即经营现金流量净额/净利润，反映企业实现一元净利润实际流入多少现金，能反应出净利润质量的好坏。

华自科技2016年至2018年的净现比分别是0.77、-0.77、-0.21、-1.14，收入和净利润虽然是增加的，但是经营活动现金流量净额却较差，因此净现比进一步恶化，净利润的质量不高。

净现比与同行业可比公司进行比较，处于最低水平，净现比奇差无比。

五、两项精准完成业绩承诺的并购

2017年10月31日，华自科技以38,000万元的交易价格并购了深圳市精实机电科技有限公司(以下简称“精实机电”)100%股权，其中以发行股份23,560万元，支付现金14,440万元。

截至评估基准日精实机电股东权益为5,662.79万元，收益法下的评估价值为38,106.93万元，资产基础法下的评估价值为7,403.36万元;评估结论采用收益法评估结果，即为38,106.93万元，该评估值较所有者权益增值32,444.14万元，评估增值率为572.94%，产生商誉29,772.88万元。

精实机电也就是2018年业务中同比增长率最高的实施实体，专业从事锂电池自动化生产线的研发、生产和销售，产品主要运用于锂电池生产的后端生产环节，为锂电池生产厂商提供覆盖化成、分容、分选、测试、仓储物流等生产环节的一站式自动化解决方案。

高溢价的同时紧随着业绩承诺。

精实机电的原股东李洪波、毛秀红就精实机电2017年、2018年和2019年归属于母公司所有者的扣除非经常性损益后的净利润做出承诺，三年的业绩分别不低于2,240万元、3,093.33万元、4,266.67万元，累计净利润不低于9,600万元。

2017年和2018年精实机电业绩完成情况均十分精准，分别为2,330.62万元、3,206.13万元。

同时进行的另一交易为华自科技将控股股东参股的北京格兰特膜分离设备有限公司(以下简称“格兰特”)100%股权收入囊中，交易价格为56,000万元，其中以发行股份的方式支付34,720万元，以支付现金的方式支付21,280万元。

截至评估基准日格兰特股东权益为12,770.1万元，收益法下的评估价值为56,134.94万元，资产基础法下的评估价值为 16,417.18万元;评估结论采用收益法评估结果，即为56,134.94万元，该评估值较所有者权益增值43,364.84万元，评估增幅339.58%，产生商誉38,951.9万元。

格兰特以膜技术和污水深度处理技术为核心，将膜产品、膜工程及污水深度处理三方面技术有机结合，为水净化、污水处理及污水再生提供领先的综合产品及服务，该业务也逐步成为华自科技的最主要业务来源。

同样，美丽的业绩前景少不了业绩承诺的保底。

格兰特的原股东湖州格然特、华自集团、格莱特承诺格兰特2017年、2018年和2019年归属于母公司所有者的扣除非经常性损益后的净利润分别不低于3,500万元、4,550万元、6,100万元。

2017年和2018年格兰特分别以3,574.88万元、4,950.84万元的业绩十分精准地完成了业绩承诺。

如此精准的业绩完成情况不得不让风云君担心业绩承诺期过后，近7个亿的商誉将可能会吞噬掉华自科技的经营果实。

六、股东减持

华自科技上市时的第三大股东珠海华鸿景甫创业投资企业(有限合伙)(以下简称“华鸿景甫”)最初持有1,304.35万股(资本公积金向全体股东每10股转增10股后持股数)，占比6.52%。

上市后一路减持，根据2019年6月10日华鸿景甫的最新减持情况，累计减持1147.84万股，套现金额1.64亿元，截至2019年3月31日，前十大股东中已不见其身影。

同样疯狂减持的另一股东上海乐洋创业投资中心(有限合伙)(以下简称“乐洋创投”)，华自科技刚上市时其排位老四。然而，在2018年3月和4月在未预先披露减持计划的情况下通过集中竞价交易减持，套现金额1,245.84万元。

为此，也于2018年6月13日收到了证监会的监管函。截至2019年6月10日，乐洋创投累计套现5,350.13万元。

七、结语

从财务分析情况来看，华自科技收入增长较快，但收入和利润质量却持续下滑;在产业中的话语权相对较弱;销售对于华自科技来讲比研发更为重要，业务的可持续性不高;偿债压力也有所增加。

在新能源政策补贴逐渐退坡的情况下，未来新能源及智能装备业务是否能保持高速增长存在较大不确定性，因此仍需提醒大家关注高额商誉减值的风险。