5月16日，关于“碧桂园、龙湖、美的置业3家民营房企被监管机构选定为示范房企，将在本周陆续发行人民币债券并启用保护工具”的消息引发市场关注。

为吸引投资人，创设机构还将发行包括信用违约互换(又称信用违约掉期，Credit Default Swap，简称CDS）或信用风险缓释凭证（Credit Risk Mitigation Warrant，简称CRMW）在内的信用保护工具，以帮助民营地产商逐步恢复公开市场的融资功能。

近两天，又有消息称，旭辉集团将于下周发行融资产品，涉及公司债及供应链ABS。另外还有新城控股，也拟于近期在银行间市场发行一支中期票据。且两家公司也都将采用CDS或CRMW模式。

克而瑞研究中心分析认为，从这次公布的消息来看，宣布三家民营房企作为示范房企，体现出监管层对优质民企的融资支持，释放了监管层积极引导房企融资回归正常轨道的信号，希望减少投资者后续认购相关债券的顾虑，提升投资者信心与积极性。

1、信用保护：提振投资者信心降低发行方成本

此次被选为示范发债的房企都将采用“债券发行+信用保护工具”的模式，这一模式过去在房企发债时基本没有使用过。这也是上述多笔票据发行的一大亮点。

所谓的CDS或CRMW，均属于信用风险缓释工具（Credit Risk Mitigation，简称CRM）中的一种。

二者的区别，在于CDS是合约性质，交易双方合约达成前签署主协议，协商一致后提交合约申报，不可在二级市场流通转让；而CRMW与债券类似，有创设登记、发行销售、交易结算、注销等一系列流程，可在市场中流通买卖，更能起到分散市场风险的作用。

此外，从参考标的来看，CRMW的参考标的是具体债务，只有合约标的债务出现违约，信用保护买方才能获得信用保护；而CDS则参考实体的信用风险，一旦约定的参考实体发生信用事件，包括支付违约、破产等，都由信用保护卖方为信用保护买方提供风险损失赔偿。

在具体交易流程中，两种模式下的信用保护买方，都需要定期向信用保护卖方支付一定的费用，若参照实体或标的债务没有发生违约，则信用保护卖方没有任何的现金流出。而若参照实体或标的债务出现信用问题，信用保护买方将有权利将债券以面值递送给信用保护卖方，从而规避风险。

分析人士认为，“债券发行+信用保护”的方案，增加了市场机构服务实体经济的手段，填补了交易所市场信用风险对冲品种的空白，完善了债券衍生工具体系，是拓展民营企业融资途径、缓解民营企业融资难问题的创新性举措。

一方面证券公司等卖方以自身信用直接对参考债务进行信用增进，有助于提升企业债券融资能力。同时，信用保护合约可以提振投资者信心，为参考债务提供还款保证，缩减投资者购买公司债券的风险敞口。

而另一方面，对于房企而言，CRMW与CDS的使用将有效扩大优质房企直接融资的规模；此外通过发行带有CDS的债券，也能提高债券的信用等级，降低债券的发行成本。

以碧桂园为例，5月20日晚间，碧桂园地产公告已完成2022年第一期公司债券“22碧地01”的簿记建档工作。在信用保护合约的支持下，本期发债就吸引到了包括国有大行、股份行和证券公司等多家机构踊跃参与投标过程。最终，碧桂园公司债券的发行过程圆满落地，票面利率4.5%。

2、示范民企：财务稳健获得政策倾斜为行业带来启示

另一亮点，就在于标的房企选择的长远考虑上。

去年下半年以来，由于部分房企流动性承压，债券展期及违约事件频发，市场对民营房企发债态度持谨慎趋紧态度。

根据焦点研究院4月“融资月报”介绍，2022年4月，房企的单月融资总规模为993.9亿元，同比下降44.8%。境内债市场中，仍是国企、央企占据优势地位。

在这样的背景下，碧桂园、龙湖和美的置业率先开闸试水人民币债券发行，对于民营房企债券融资来说具有很强的破冰和示范意义，将为其它房企和市场注入信心。

中指研究院认为，碧桂园、龙湖、美的置业能成为首批被市场选中的优等生，关键原因在于他们都是当前房地产行业的头部民企，且具有开发经营能力强、财务相对稳健等特点。

作为行业中规模最大的房企，碧桂园一直以来都并未被“销售数字”带偏，反而长期坚持“财务数字”的稳健。最新财报显示，截至2021年底，公司现金余额达1813亿元；总借贷余额下降至3179亿元，其中短期债务的占比降至24.9%；净负债率仅45.4%；现金短债比约2.3倍，债务结构良好，现金流充裕。

基于此，包括摩根士丹利、瑞银、广发等在内的境内外20余家卖方研究机构，都在稳定给予碧桂园“买入”评级。

监管层和金融机构，也在各类融资窗口期，给予碧桂园政策支持，满足合理融资需求。

去年11月初，中国银行间市场交易商协会举行房地产企业代表座谈会后，碧桂园就率先成为众多拿到境内债发行“入场券”的房企中为数不多的民营房企，并最终均获得50亿元中期票据注册额度。

2021年12月，在一行两会等部门宣布始终支持优质房企的发展、积极满足优质房企合理的融资需求后，碧桂园已经成功发行10亿元公司债，3笔总额共15.26亿元的供应链ABS，以及39亿港元可换股债券。

今年3月份，碧桂园又先后与招商银行股份有限公司签署150亿元、与中国农业银行广东省分行签署400亿元战略合作协议。本月，又有上述于深交所薄记发行一期不超过5亿元人民币公司债行为。

亿翰智库研究总监于小雨认为，碧桂园在融资上获得的支持和鼓励，其实都是在释放积极信号：企业足够安全、稳健优质，才可能获得政策倾斜。

而随着后续政策供需两端继续逐步放松，房地产市场基本面有望加速回暖，碧桂园一类的优质民企将获得更多重利好加持，示范效应也会进一步增强，从而带动整个行业走向更良性循环和健康发展方向。