毛利率下滑、侵权纠纷,中旭未来能搏个好估值么?

上市只是一个开始。

文|首条财经研究院 叶问

编辑|力宏

“大渣好,我系古田螺,我系渣渣辉,给大渣推荐一款曹好碗的游戏,探碗懒月。”2017年,相信不少游戏迷被这段魔性广告吸引并成为铁粉。

不得不说,《传奇》作为最吸金的经典游戏之一,经历20年发展依旧焕发着不小生命力。

2016年开始,凭借《贪玩蓝月》经典网页传奇游戏,中旭未来风生水起。2022年11月发布招股书,冲刺港股。2023年9月18日,中旭未来开启招股,计划于9月28日正式在港交所主板上市。能搏出个好估值么?

1、一年豪掷56亿销售费,毛利率持续下滑

招股书显示,中旭未来经营公司网络游戏发行业务,致力于为客户营销、运营及开发公司获授权或由公司拥有的游戏产品。主要产品为《原始传奇》《洪荒》《伏魔战歌》等,三款游戏风格相近,其中《洪荒》由胡军代言,《原始传奇》由江疏影代言。

截至2023年4月,公司已营销和运营超310个游戏产品,包括11款游戏产品五年以上及28款游戏产品三年以上,累计注册用户破4.18亿。

 据弗若斯特沙利文资料,按收入计,中旭未来是中国第五大手机游戏产品发行公司,占2022年总市场份额3.5%。

2020年—2022年,企业营收28.72亿元、57.36亿元、88.17亿元。2023年前四月24.48亿元。

对应销售及分销费用为19.17亿元、38.51亿元、56.22亿元和13.92亿元,占当期收入比均超50%。不到三年半合计费用达127.82亿元。

营销费高企需警惕对盈利性的侵蚀性,2020年、2021年、2022年以及截至2023年4月30日,经调整利润5.15亿元、6.28亿元、5.60亿元、3.30亿元。2022年同比下降10.76%。

同期毛利率为84.9%、82.6%、72.7%和67.3%;纯利率分别为-45.3%、10.7%、5.6%和9.9%;经调整利润率分别为17.9%、10.9%、6.4%和13.5%。

2、侵权诉讼隐忧

2020年-2023年4月,中旭未来研发费4.72亿元、1.37亿元、1.58亿元、5768.6万元。研发费用率仅16.4%、2.4%、1.8%和2.4%。作为一个手游发行商,上述投入体量显然有些不够看,更与销售及分销费形成强对比。

追其原因,企业游戏产品大多并非自己研发,而是授权或收购而来。如其公布的收入贡献最大的五款游戏产品中,只有《古云传奇》显示为“自有”,其他均为授权而来。

值得注意的是,相比自营游戏,联营游戏毛利率较低。2020年-2023年4月,自营游戏毛利率为95.6%、94.9%、95.4%、93.9%;联营游戏为27.8%、24.1%、16.3%、19.5%。

虽然2021年起,中旭未来就实现了扭亏为盈,但截至2023年4月30日,母公司拥有人应占累计亏损为8.14亿元。

更需警惕的是,中旭未来的一些传奇游戏产品,存在侵权纠纷质疑。

招股书显示,2017年至2019年,娱美德有限公司及其旗下的株式会社传奇IP于北京、上海、杭州及成都的法院,就中旭未来运营的《传奇世界网页版》《龙腾传世》《古云传奇》《蓝月传奇》四款游戏提起诉讼。原告称,这四款游戏侵犯了其版权,以及部分游戏存在误导性宣传或不正当竞争。娱美德正是游戏《传奇2》《传奇3》的开发商。

目前,有两起已经作出最终判决,中旭未来被判停止侵害原告著作权、停止虚假宣传,并支付原告金钱赔偿共610万元。

就在中旭未来此次递交招股书前,世纪华通于8月10日公告称,该公司及其子公司亚拓士与株式会社传奇IP达成为期5年的系列合作协议,后者向亚拓士在中国大陆地区授予独占权利,包括原版游戏《传奇2》和《传奇3》权利、影视作品权利等,合作费为合计5000亿韩元,约合人民币27.41亿元。公告中称,协议的签署标志着亚拓士可独立对外完整行使《传奇》系列游戏的著作权。

招股书显示,报告期各期末,中旭未来涉及在审知识产权相关的诉讼的游戏收入占总收入比为56.4%、25.5%、13.5%和11.5%。

3、欠缴社保公积金,多少短板待补?

不止外患,还有内忧。

招股书显示,2020年—2023年4月底,中旭未来未缴纳的社会保险及住房公积金总额分别达到410万元、2080万元、3220万元及320万元,合计有约6030万元的欠缴金额。

面对如此大的未缴规模,中旭未来表示,因人力资源人员缺乏经验,不完全了解相关中国法律法规的相关规定。

考量在于,不对人力资源进行必需的合规合法培训,这本身是否就暴露了公司品控风控漏洞呢?

2020年和2023年,中旭未来分别派息1亿元和5000万元。到底差不差钱呢?

查阅相关信息发现,《新晚报》《南方都市报》都曾对中旭未来运营的一款名为《原始传奇》存在虚假宣传问题进行过报道。

游戏广告表示,“永不氪金”“一切装备都靠打”,然消费者进入游戏后,发现不充值根本玩不下去。

黑猫投诉上,截至2023年9月25日,与《原始传奇》相关的过审投诉为143条,与贪玩蓝月相关的过审投诉为284条。

内容为王的时代,玩家体验、消费口碑是发展根基。毕竟市场红海竞争,消费者从不缺选择。

正如游戏产业时评人张书乐所述,游戏公司走进轻研发、重营销、只氪金的“怪圈”,从而在精品游戏、游戏出海的新趋势中,不可避免地掉队。

显然,跻身上市公司,仅是中旭未来新征程的一个开始,想要在重视专业性、成长力、合规性的港股市场搏个好估值,还有不少查漏补缺处。

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