文|赶碳号

曾经的逆变器龙头固德威，业绩真的太差了。去年前三季度的净利润为8.93亿元，今年前三季度的净利润只剩下一个零头，865万元，扣非净利润更是下滑到-3169万元！也就是说，在绝大多数逆变器企业日子都还过得去的2024年，固德威在前三个季度根本没能从市场中赚到钱。固德威的的股价，也从2022年8月22日的最高点232.31元，跌至现在的55.95元。

固德威业绩下滑，能归咎于光伏行业的恶性内卷吗？不能！因为固德威的同行们，大多业绩增长，偶尔业绩微降。

那么，固德威的问题究竟出在哪里呢？究竟是战略失误后选择了躺平摆烂，还是原本就存的问题，只不过是现在才浮出了水面？

来源：各公司公告

海外市场，神话不再

赶碳号关注固德威的时间并不短。早在2022年6月20日，赶碳号就曾发布《风光人物丨固德威黄敏，777倍市盈率的光伏圈神话》，对固德威的高估值表示怀疑。

然而，固德威的股价，在东吴证券等机构的力推下，持续狂飙。

在固德威股价200元的时候，也就是2022年8月29日，赶碳号还发了一篇文章《调查|逆变器全行业数据造假？古瑞瓦特、固德威、首航新能海外销售之谜》。对此，固德威回应：这是由于统计口径不同造成的。

一转眼两年过去了，固德威的业绩和底气都已不似当年。

公司2024年3季报显示：今年前三季度固德威实现营业收入49.43亿元，同比下降12.51%；归母净利润865.21万元，同比下降99.03%；扣非净利润亏损3168.91万元，上年同期盈利8.85亿元；经营活动产生的现金流量净额为-10.24亿元，上年同期为10.45亿元。

来自固德威2024年3季报

在接待机构投资者调研时，固德威表示：“2024年第三季度综合毛利率为23.41%，较去年同期下降了7.78个百分点，较第二季度环比提高了3.26个百分点。主要原因是销售结构变化，尽管户用光伏系统境内销量大幅增加，但毛利相对较高的逆变器和电池，境外销量大幅下滑，导致总体毛利率较大减少。”

简单总结：境外销售大比例下滑。

从上面这张图可以看出来固德威的海外营收占比的变化，在2022年海外营收产曾达到79%，2023年年末时，固德威的海外营收已经降到60%以下。固德威没有披露2024年海外销售占比，估计会更低。总之，在海外赚不到钱了，所以业绩才会这么差！

然而，固德威的这种变化是有悖于整个逆变器行业的。可比公司有阳光电源、锦浪科技、德业股份，这三家企业的海外营业营收同期都是增加的。其中，阳光电源、德业股份的海外销售占比还有所提升，锦浪科技变化不大。

以上为阳光电源不同地区营业收入占比

以上为锦浪科技不同地区营业收入占比

以上为德业股份阳光电源不同地区营业收入占比; 2020年德业股份未披露不同区域的销售情况

因此，可以说固德威在海外销售上并无明显优势，甚至远不及同行企业。

甩锅产品结构，站得住脚吗

那么，固德威业绩下滑的原因究竟是什么？是产品结构，还是渠道能力，还是原有问题的集中暴露？

（1）海外库存？

在三季报业绩交流中，固德威对机构投资者表示，其受海外营收受制于境外行业库存偏高等因素。而这个影响并非只发生在固德威身上，而是全行业的。

（2）对储能市场发生了严重的战略误判？

在今年中报时的投资者交流中，固德威提到，“2024 年上半年，公司逆变器销量约为 29.17 万台，其中并网逆变器销量约为 26.91 万台，占比约 92.26%；储能逆变器销量约为 2.26 万台，占比约 7.74%。”

固德威储能逆变器占比实在太小了。

市场的现实是：在储能市场快速增长背景下，储能逆变器市场迎来爆发。根据 Infolink Consulting 统计数据，2023 年全球储能逆变器新增装机量达到34.6GW，据广发证券发展研究中心预测，到2025年预计将增长到146.8GW。

去年9月份，固德威的表述与现在并不一样，其对调研的机构投资者表示：“受欧洲经销商库存水平高、海外休假等因素影响，户用储能逆变器的势头同比去年有所放缓。”

由此可以说，固德威应该是忽略或者误判了户用储能市场的发展。

锦浪科技在2024年第一季度逆变器业务中内销占比较高，综合毛利率较低，影响了利润表现，但是在2024年第二季度，锦浪的海外并网和储能逆变器的接单量持续向好，海外出货占比提升。

真正受益于储能逆变器的，是德业股份。今年前三季度，德业股份业绩增长主要有两大原因，其中一个就是“逆变器产品带动储能电池包产品销售，储能电池包销售规模增长迅速, 因此本报告期在收入、净利润、每股收益上同比大幅提升。”

龙头老大阳光电源，其在美国大储市场取得的回报，赶碳号多次报道过，亦是一个明证。

（3）欧洲市场不利与亚非拉市场错失？

德业股份另一个业绩增长的原因，是“在南非市场同比大幅下滑的情况下，抓住了巴基斯坦、乌克兰、德国、印度、菲律宾、缅甸等涌现的市场需求，市场覆盖面进一步扩大。”

锦浪科技也在今年7月这样分析市场：“全球化布局，欧洲、美国需求相对平稳，欧洲户储库存持续去化，亚非拉市场增长较好。”

固德威并没有特别提到新兴的亚非拉市场，但是多次提到“公司已经在德国、意大利、澳大利亚、荷兰、比利时、土耳其、墨西哥、巴西、波兰、南非、美国等全球多个国家和地区积累了众多优质客户，形成了长期稳定的合作关系。”

固德威似乎并没有像德业股份一样，抓住逆变器新的需求增长区域——当然，关于德业如何精准地提前出现于每一个欠发达市场，其中有没有刻意做市值的考虑，赶碳号亦曾提出过质疑。这一点，仍然需要交给时间来检验。

那么，固德威为什么没有把目光转投向亚非拉这些新兴市场呢？还是仍然固守欧洲市场？另外，在这些新兴的市场，固德威又会采取什么样的销售策略和产品策略呢？

值得关注的是，固德威在欧洲全部采用经销模式，严重依赖于欧洲本土经销商。守住欧洲市场，就要守住这些欧洲经销商。近两年，包括首航新能源、艾罗能源、派能科技等多家储能、逆变器企业IPO或正在IPO，他们的业绩也同样是来自于欧洲。这些企业的加入，无疑会让固德威的市场竞争进一步加剧。固德威能稳住原有的欧洲代理商团队吗？

已经彻底躺平？

做生意有赔有赚是常态，企业业绩波动亦属正常。

观察一家企业，除了看业绩、看财务数据，赶碳号认为一家公司的精气神也很重要。

这两年，固德威似乎“不在状态”。

（1）核心团队离职。

今年9月30日，董事、副总经理、核心技术人员方刚辞职。方刚直接持有固德威6,032,880股，占公司总股本的2.49%，通过苏州合众聚德投资企业（有限合伙）间接持有公司股份246,960股，占公司总股本的0.10%。核心技术人员持有可观的公司股票，没有套现就急着离开了，这在资本市场中并不多见。

（2）拿不出手的回购。

在监管层鼓励引导下，今年以来资本市场中出现回购潮。固德威也没有缺席，在2月7日至5月6日，花费3个月时间完成了回购计划，累计回购股份103,919股，占总股本比例为0.06%，成交总金额为999.86万元。这是所有光伏上市公司中回购力度最小的一家公司。其回购金额之小，甚至在整个A股中都属于罕见。 这是是增加投资者的信心、还是打击投资者信心呢？

（3）缺席国内展会。

在今年的中关村储能产业技术联盟、中国能源研究会、中国科学院工程热物理研究所联合主办的ESIE 2024北京储能展上，固德威是已经事先交了钱、预定了展位的，甚至连布展的供应商都找好了，但最终竟然缺席。今年的SNEC ES+2024上海储能展，固德威亦没有参加，详见《储能展上，消失的他……》

在光伏圈的印象中，固德威是一家相当要面子的、比较高调的企业。2022年，固德威的高铁广告，甚至一度覆盖了北京南站、济南西站、上海虹桥站、杭州东站等，其宣传造势的力度远大于同行企业。

连展会也不参加的固德威，显然是真的没钱了。那么能不能重新支楞起来呢？

目前，投资者们尚没有看到固德威的反思，以及公司下一步系统的发展策略。

但是，东吴证券等机构在今年三季报后仍然向市场上给出了明显的信号——买入！

不仅如此，在2023年元旦后的第一个工作日，东吴证券就把固德威的目标价定到了602元，此后一路推荐，一路调低目标价。

毫无疑问，固德威仍然想引起市场的关注。

据说，光伏大哥曾经的品牌一把手，最近以品牌VP的身份加盟固德威。

今年以来，光伏大哥终于意识到做氢能不做储，可能是公司的一个战略误判，内部讨论有计划以储能代替氢能，做为公司的业务第二曲线。在此之前，这位从集团空降并被委以重任的氢能副总裁，已经调岗并最终离职。

不是一家人，不进一家门。难道就像前东家的BC一样，实力已然不够，要靠品牌来凑？不管怎样，希望固德威有奇迹发生。