基金50|农银汇理张峰:2021年,市场风格将均衡偏价值

与宏观经济更密切的行业,如白酒、白电、化工、有色等可能更有机会。

时下,当大多数公募基金经理都把自下而上选股奉为圭皋时,张峰以中观行业配置为核心的投资体系显得独树一帜。

张峰,农银汇理基金投资副总监、投资部总经理,在2015年加入农银汇理前,他曾在南方基金做过专户投资,训练出以自下而上选股投资方法论,树立获取绝对收益的投资理念;2015年9月17日,他正式担任农银行业领先的基金经理,自此确立通过宏观策略判断风格,从中观层面选择景气行业,在个股层面偏重行业龙头的投资框架。

“这是我到农银汇理基金后,自己总结出来的投资体系。”张峰说。

运用自创的投资体系,他为持有人取得了十分优异的业绩。接手农银行业领先基金经理5年多来,截至2020年12月31日,该基金的累计收益率为237.70%,复合年化收益率达25.77%。这样的中长期收益率水平已跻身顶级基金之列。(来源:wind)

凭借稳定且优秀的业绩,他获得了专业机构投资者的高度认可。在农银汇理行业领先的持有人中,银行、保险、理财子公司等专业机构的持有比例接近四成。(数据来源:截至2020年中报)

对于自己的业绩和投资方法,张峰自我评价道:“构建的组合不会集中配置于一两个行业,我整体对风险的预判比较偏前。由于市场行情往往在最后一段涨得最快,这会造成产品短期业绩不会冒尖,但中长期业绩优势明显。”不过,张峰也认为,这是一种比较辛苦的投资方式,花费的精力更多,是为了更长远的期待,也许并不适合追求短期高收益率的资金。

犹记得2016年11月,蓝鲸财经记者第一次见到张峰时,他的同事曾以“他是清华学霸,曾获得亚洲物理奥赛的金牌”来介绍他,当时的张峰还略显腼腆;四年多来,经历了更多市场跌宕的历炼,张峰变得更加从容与自信。最近,蓝鲸财经专访张峰,就他的投资体系以及对2021年市场的分析进行了深度交流。

判断市场风格,分散配置行业

问:在你的投资体系中,首先是要判断市场风格。请问判断市场风格是最重要的吗?

张峰:看风格很重要,但最终的落脚点是中观行业配置。

要从宏观策略判断市场大类风格出发,做出风格判断之后再遴选行业,遴选出相关行业之后,再通过行业分析回溯、交叉验证对市场风格的判断是否正确。

我们主要结合宏观经济、无风险利率和风险偏好三个因素来判断市场风格。经济上行,无风险利率一般会上行,市场偏价值风格;经济下行,流动性放松,无风险利率会下行,这时候如果市场风险偏好中等,风格会偏成长,如果市场风险偏好极度高企,则会偏主题。

问:这三个因素中,你如何判断市场风险偏好的高低?这好像很难量化。

张峰:市场风险偏好是一个短周期变量、突发性变量,其影响因素每年或每个阶段都不一样,更多来自于某项政策或突发事件出现后对市场的影响,这种突发事件很难重复,也很难真正提前预判。

如何度量市场风险偏好水平,并没有明确指标,债券的信用利差可以适度反映,但也不完全准确。

问:确定好市场风格后,在中观层面选择具体行业时,主要是看什么维度?行业与行业之间如何进行配置?

张峰:在对风格做出定义后,主要比较行业景气度的强弱。观察景气度的指标,要看收入与利润的绝对增速,以及环比是否能保持加速,其中收入更重要。

为了控制产品波动率,我对构建的组合设置了一些严格限制,例如对主流一级行业或者大行业中单个二级行业的配置比例上限是30%,组合一般至少要配置5个行业。

如果市场处于成长风格,我会全部配置成长型行业;但如果市场处于价值风格,除了配置主流的价值型行业外,也会保留一个成长型行业,不太可能构建一个纯价值型组合。

股市行情大致可分为成长投资、价值投资和主题投资。我不主动参与主题投资,在市场进入主题投资阶段,我的产品会损失一些收益,但中长期可减少组合的波动;未来我将更加聚焦在商业模式更稳定的行业做布局,我非常关注估值。

问:能不能具体讲一下,你是如何考量估值这个因素?

张峰:首先,从市场风格层面,在成长风格下,估值的影响不会很大,越贵的股票往往涨得越快;在价值风格下,估值会更重要。近两年,市场呈现极致的成长风格,对于估值的容忍度需要提高,否则很难赚钱。

其次,我们重视估值,但并不是静态看估值的高或低,要看现在的高估值能否长期维持,以达到组合波动率的可控性。

问:符合上述你所讲的商业模式稳定、高估值能长期维持的行业有哪些?

张峰:比较符合上述条件的行业包括泛消费、医药,以及科技、新能源和先进制造等。其中,科技、新能源和先进制造的缺点是不够稳定,相应的补偿是一旦上涨会涨得比较快,可以弥补商业模式不够稳定的缺点。

2021年,市场将均衡偏价值

问:2018年全年、2020年3月你都做了减仓操作,当时是基于怎样的投资逻辑?

张峰:2017年经济特别好,市场呈现典型的价值股行情。2018年春节之后,经济增长放缓,从2月份起,我们将投资组合由价值调整为成长。在调仓过程中发现,成长风格下只有医药行业景气度向上,由于找不到成长风格的景气行业,仓位就一直保持在低位。

2020年3月,基于海外疫情恶化的担忧,我也降低了仓位,但只是阶段性,仓位降幅也不是很大,主要减仓的是电子和新能源等下跌时可控性较差的行业。

回过头看,减持新能源虽然躲过了下跌,但也错过了下半年的上涨。从我的投资风格来说,这个错过并不后悔。

问:对于2021年的市场,你认为会呈现怎样的特征?

张峰:在制造业和房地产的拉动下,2021年宏观经济将比较好,无风险利率可能上行,市场会均衡偏价值。与宏观经济更加密切的行业,如白电、保险、化工、有色等可能更有机会。

问:按照您上述行业配置方面的表述,在均衡偏价值的风格下,除了配置价值型行业外,是否仍然会保留一两个成长型行业的配置?

张峰:是的,仍然会有一些成长型行业,如新能源汽车、国产化妆品行业。

比如国产化妆品,我从2018年9月开始买入,可能是全行业拿得时间最久的基金经理。化妆品是非常好的消费品赛道,日本、韩国已经走过国产化妆品快速崛起的阶段,这些国家民众都曾经主要用国外化妆品,后来转向国货,再到形成强品牌的国产化妆品,我相信国内也会是这一发展路径。

这与一个国家的富裕程度和文化自信有很大关系。我国70后和80后人群都经历过供给短缺的时代,对于国内外曾经较大的发展差距印象深刻,现在90后和00后们没有类似的印记,他们不仅聪明能力强,又自信又爱国,中国已经进入国产化妆品逐步成为强品牌的阶段。

(蓝鲸财经 祁和忠 裴利瑞)

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#基金50 | 2020
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