投稿来源：铑财研究社

2017伦敦田径世锦赛，博尔特迎来百米生涯收官战。唏嘘的是，其以第三名遗憾谢幕。曾经的“牙买加闪电”，最终也输给时间。

同年，同处北半球的光明地产净利增长超90%，一时风光无二。不过，这也成为光明地产近年来最后的“高光时刻”。2018年，光明地产净利缩水超27%，由“高光”走向“至暗”。

严重的扩张后遗症，让沈宏泽意识到转型已迫在眉睫。挑战在于，下坡路上的巨舰如何刹的住车？又如何保持正确方向，不再陷入另一激进迷局？严题之下，另一场时间赛跑已经开始。

马云、王健林、李嘉诚。

这三位成功企业家除了“有钱”，还有什么共同点?

针对房地产业的未来走势，三人均认为2020年将是重要转折点。

目前来看，大佬商业嗅觉灵敏，上述预测在2019年已有前兆。

中原地产等研究机构发布的数据显示，今年4月开始，房地产调控政策再次出现收紧趋势。

这对不少房企来说，也意味着压力。无论从政策，还是市场角度分析，若将砝码全部压力房地产业务上，发展道路或越走越窄。换言之，多元化发展已是房企的不二选择。

据克而瑞统计，TOP30房企70%发布了多元化战略，TOP100房企中，97%布局了多元化业务。

实例说话则更为鲜活：万达、恒大这些房企的多元化，无论是文娱体育还是新能源造车，均已初显成效，这还要归功于王健林、许家印的前瞻性眼光。

相比巨头的多元布局、谨慎发展，另一些中小型企业，仍在延续激进打法，境遇自然是另一番光景。

比如新城控股、光明地产、美的置业等，在激进拿地扩张方面毕其功于一役，扮演行业黑马的同时，隐患问题也在滋生。

事实上，在王振华因猥亵幼女，致新城控股股价大跌后，7月12日，铑财发布了一篇名为《新城控股一地鸡毛 光明地产离危局又有多远?》的文章，在分析新城控股“黑天鹅事件”现象本质后，也指出光明地产亦存在类似问题。遗憾的是，事隔一个月，问题没有缓解。

尽管光明地产董事长沈宏泽反复强调多元转型，但问题是，政策、市场、投资者、消费者还会给他多少时间?

盛衰之思

光明地产，在上海滩的名气着实不小。

据光明地产官网显示，其由原上海海博股份有限公司于2015年7月与农工商房地产(集团)股份有限公司通过重大资产重组组建而成。公司总股本约22.286亿股，控股股东为光明食品(集团)有限公司(简称“光明食品”)，光明地产是其核心主业之一、主力舰、利润支撑。

值得一提的是，光明食品旗下最知名的光明乳业，作为曾经的乳业老大，如今被伊利、蒙牛甩开，且差距越来越大，可见近年来的发展并不乐观。

某种角度看，这无形中加大了光明食品对光明地产的依赖性。而近年光明地产的表现也确实不错。

2016年、2017年，光明归母净利润分别大幅增长98.15%、92.55%，堪称高速发展。

不过，到了2018年，光明地产却从天堂摔到人间，仅实现营业总收入204.94亿元，同比下降1.53%;归属于母公司股东的净利润为14.18亿元，同比下降27.17%。

净利下降接近三成，对任何企业来说，都是一件略显悲观的事。但更严重的是敏感现金流。

2018年，光明地产借款收到的现金达274.82亿元，最终筹资活动产生的现金流量净额为143.82亿元，同比增长1021.02%。投资活动产生的现金流量净额-28.79亿元，同比下降1362.73%。经营活动现金流量净额由正转负，金额为-87.34亿元，同比下降620.30%，创上市以来新低。

糟糕的现金流状况，甚至延续到2019年。光明地产2019年一季度报告显示，公司经营活动产生的现金流量净额-56.45亿元，同比减少97.83%。

在“现金流为王”的房地产行业，任何人都清楚，紧张的现金流如同潘多拉魔盒，一旦打开就很难关上。

事实，亦是如此。

拆东补西

2019年8月21日，据上清所消息称，光明房地产集团股份有限公司2019年度第二期超短期融资券拟于2019年8月22日-23日发行，注册金额35亿元，本期发行金额9亿元，发行期限180天。

缴款日为2019年8月26日，起息日期为2019年8月26日。

发行人本次注册超短期融资券35亿元，拟全部用于归还到期或偿还进入回售期的债务融资工具。本次计划发行9亿元，全部用于偿还16光明地产MTN002。

也就是说，光明地产此次发债，是为“借新还旧”。

从行业来看，这一举动并不是好兆头。

铑财查询后发现，16光明地产MTN002，债券名称为“光明房地产集团股份有限公司2016年度第二期中期票据”，债券代码yhj101660061，债券年限为5年，票面利率为3.35%。

聚焦2016年，是房地产债市的“高潮年”，该年房地产业共有390家企业发行债券1116只，总规模11303.61亿元，对比2015年债券发行数量及规模分别增长84.8%与69.9%，其中公司债作为房地产企业最主要的发债类别，占据总发行规模的72%。

债券期限方面，房企发行的债券以长期债券为主，主要分布于3年、5年及7年三个期限。

如此计算，2019年正是第一个偿债高峰。不少企业，在优先拿新债去还旧债，剩下的则会充当一般运营资金，例如佳兆业、新城控股、禹洲地产，而美的置业更是发行4期公司债，足见这些房企的资金压力不小。

显然，光明地产也在同一行列，且问题突出。

值得注意的是，这已不是光明地产今年首次发债了。

7月12日光明地产发布公告，称已完成发行2019年度第一期超短期融资券，发行利率3.77%。

2019年2月19日，光明地产公告称，公司2018年度第二期中期票据发行完成，计划发行总额3.25亿元，实际发行总额6.5亿元，发行利率6.25%。

2019年2月14日晚，光明地产发布公告，公司于当日收到交易商协会出具的《接受注册通知书》，同意接受公司中期票据注册，注册金额8亿元，注册额度自通知书落款之日起2年内有效，公司在注册有效期内可分期发行中期票据。

此外，光明地产还通过永续债融资。2019年1月31日，光明地产发行了2019年度第一期长期限含权中期票据(永续债)，募集资金6亿元全部到账。

当然，光明地产的频频发债，并非没有道理。

中原地产首席分析师张大伟认为，开发商现在更关注资金安全，为应对马上到来的还债高峰期，部分房企甚至不惜进行短期融资和高息海外债融资。市场上已出现因债务逾期造成经营风险的上市企业，甚至股价一路下跌。

不过，按照守恒定律，频发新债也是一把双刃剑。对于光明地产而言，虽能解决旧债问题，但对未来发展，也会产生不小风险。

从经营角度看，借到更多债，不代表已找到更好的发展方向，或者商业模式，若没有把控好调控节奏，延续以往打法，依然有大的经营风险。一旦新债无法覆盖旧债，出现债务违约现象，资金链断裂，轻则沦为大型房企收购对象，重则暴雷从而被市场淘汰。

从资本端看，作为一家上市企业，若某一时间段多频次密集发债，形成依赖性，忽视了债务结构风险，且现金流状况不好，负债率过高，评级机构则会下调评级，这意味上市公司很难在资本市场获得资金，尤其对光明地产这类中小型开发商来说，或将造成迎头痛击。

可见，光明地产若一味“借新还旧”，无异将现有风险积压到未来，可谓饮鸩止渴之举。若想真正防风险，关键的经营、模式改变尤为关键。

遗憾的是，光明地产似乎有心无力：目前来看，债务、业绩、资本等问题，似乎已将其压制的喘不过气。

三座大山

历史无数次告诉我们，居安思危永远胜过临阵磨枪。

以光明乳业为例，稳坐国内第一乳企宝座时，没能及时布局常温奶，导致被伊利、蒙牛后发制人，直到2018年进入低谷时才谋求转型，但此时从管理、产品、运营出现的多维问题，均对其转型形成掣肘，难度可想而知。

现在，类似境遇，也摆在光明地产面前。尴尬的是，光明地产出现的问题均比较棘手。

首先是债务。

这个业内老生常谈的问题，在光明地产身上体现较严重。尤其在其现金流承压的情况下，解决难度着实不小。

数据显示，光明地产2018年有息负债规模大幅上升，金额达360.04亿元，同比增长63.70%，其中短期借款和长期借款分别为131.18亿元和182.14亿元，分别同比增长51.19%和108.41%。

其资产负债率水平超80%，为82.38%，较上年上升2.46个百分点。

2018年，该公司净负债率大涨61个百分点至194.77%，而短期债务与货币资金的缺口却达38.35亿元。

截至2019年一季度末，光明地产的短期债务略微下降至136.11亿元，但货币资金急速降至74.48亿元，缺口达到61.63亿元。

压力之下，再来看光明地产的执着发债，也就不难理解，毕竟现金吃紧结合负债承压，任谁也无法承受。

其次利空的，是业绩。

前文已提到，光明地产的营收、净利双双下滑。

具体来看，光明地产2018年年报显示，其营业成本同比下降14.92%，远高其营收降幅，但销售费用、管理费用、财务费用却有不同程度的增长。

值得注意的是，其资产减值损失2018年同比大幅增长89.90%，其中大部分是存货跌价损失。

进入2019年，光明地产的业绩同样不乐观。今年第一季度，其营业总收入虽同比增长6.27%，但归属于母公司股东净利润同比下降了28.26%。扣除非经常性损益后，归母净利润的降幅扩大至29.22%。

另一方面，光明地产的加权平均净资产收益率由2017年的20.11%降至2018年的12.85%;2019年一季度为2.65%，较上年同期再减2.18个百分点。

不尽人意的财务指标，意味着光明地产的造血能力正在下降，且趋势还在延续。

这也影响了资本态度。

光明地产的成长性趋弱，也让资本市场有所察觉。

截止8月27日12时截稿，光明地产股价下跌1.03%，每股仅3.81元，总市值84.91亿，当前股价距离2015年5月21日高点11.52元/股(前复权)，已跌超66.7%。

显然，相比2018以前的顺风顺水。光明地产已迎来逆风局：2018年-2019年上半年从债务、业绩、资本各端口的表现不佳，意味其高增长节奏，已出现休止符。

令人玩味的是，光明地产方面曾表示：“公司坚持和追求的是规模与质量的同步发展。没有速率、没有规模、不能适应行业竞争态势的企业必会被行业和时代所淘汰。在规模扩张的同时，有质量、有利润的发展同样也是公司的战略发展方向。”

现实表现看，光明地产规模扩张已有失速之态，那么，其宣传的质量战略，又情况如何呢?

口碑红线

对房企来说，什么是高质量发展?

相信所有人都清楚，第一考量，便是产品质量、消费者满意度。在此方面，光明集团在2018年的争议并不少见。

从2018年上半年财务报告来看，主要为光明地产提供现金流的是其控股子公司农房集团。上半年农房集团实现营业收入61.77亿元，占光明地产总营业收入的96%。上半年农房集团归属于上市公司股东的净利润约9.78亿元，这一数字甚至超过光明地产整体净利润。

只是，成也萧何，败也萧何，农房集团在业绩方面堪称光明地产顶梁柱，但在品控口碑方面，却拖了大后腿。

华夏时报在2018年曾报道，农房集团旗下项目多次出现与业主间的纠纷。其中，上海农工商旺都物业管理有限公司(简称“旺都物业”)因物业服务合同纠纷相关的起诉达532条;上海农工商房地产置业有限公司(简称“上海农房”)因商品房预售纠纷案被起诉达125条;此外还有农工商房地产集团湖北置业投资有限公司(以下“农房湖北”)、扬州华利置业有限公司等也有类似纠纷问题。

具体来看，上海农房的诉讼较集中于位于上海青浦区华新镇新府中路的西郊半岛名苑项目。

报道显示，有业主反应，该项目一种暂测面积为107.62平米的户型，套内面积80.60平米，公摊27.02平米，交付时实测建筑面积108.14平米，其中套内80.44平米，共用面积27.7平米。业主认为虽实测建筑面积增加，但实测套内建筑面积减少。

除了建筑面积“缺斤少两”，绿化面积也存在“注水现象”。

有业主起诉：农房湖北项目原本承诺的35%绿化标准没有达到。

农房湖北表示，是因为该公司园林绿化部分工作失误，将整个项目均按住宅要求的35%计算，验收检查时也是安住宅35%标准进行项目核查，实际上项目A\B区住宅是达到35%标准的，是因为C区文体商业部分绿地率达不到35%而致使整个项目最终绿地率未达到35%。

同时，旺都物业也有较多服务纠纷问题。

众所周知，动辄几十上百万的房屋，对消费者而言意味着什么。口碑，不仅是品牌价值的承载，更是房企发展甚至生存的基石。

行业来看，万科、美的置业屡因房屋质量问题，导致口碑滑坡，已是前车之鉴。对本就因债务、业绩、资本受困的光明地产来说，加速房屋销售、结转速度提速并加快回款的重要性不言而喻。若因口碑问题，导致消费者对旗下房屋望而却步，可谓因小失大，得不偿失。

扩张后遗症

那么，这家在2016年-2017年净利增长超90%的明星企业，为何之后会集中爆发这么多问题呢?

冰冻三尺，非一日之寒；积土成山，非斯须之作。

一定意义上说，以上种种问题，与光明地产长期激进扩张战略，有着直接关系。

以“激进”二字凭借光明地产战略，其实并不过分，事实足以说明问题。

先来看拿地速度，将时间线拉长，2015年，海博股份与光明食品(集团)有限公司旗下农房集团、农房置业进行重组，诞生新的光明地产。

2015年-2016年，由于土地市场价格上扬，光明地产对扩储稍显谨慎，储备甚至只有52.75万平方米。

不过，2017年，事情有了变化。光明地产开始加强土地储备力度，集中在上海及周边长三角区域、沿海地区参与土地招拍挂。

2018年，因土地市场降温迹象，光明地产的快速拿地之举达到高潮。

2018年财报显示，报告期内，光明地产新增房地产储备面积为144.52万平方米，较上年同期94.25万平方米同比增长53.34%，大部分都涉及合作开发，权益占比超50%。

从行业来看，拿地速度过快，显然是有违趋势之举。

数据显示，我国54家房地产企业在2016-2018年平均拿地销售比为0.37、0.47、0.27。可见，2018年行业拿地销售比正处低位。同时，全年拿地金额超千亿的房企仅3家，相比2017年减少2家。

TOP50企业拿地总额19563亿元，较2017年回落22.9%，拿地面积回落14.7%。TOP10企业2018年拿地总金额为8267亿元，占TOP50企业的42.3%，较2017年占比下降6.2个百分比。由于房企拿地收缩，2018年土储平均去化周期仅为3.98年，较2017年的4.86年下降明显。

在此背景下，光明地产却逆势而为，高速、高频拿地。豪赌盛宴之下，也是其野心写照。

进入2019年，光明地产依旧没有减速。

数据显示，其第一季度新增土地储备面积65.33万平方米，同比增长35.01%。据不完全统计，4月份以来，该公司还先后通过增资入股、收并购及招拍挂等方式获取7宗地，仅招拍挂拿地金额便接近30亿元。

收并购方面，今年4月公司收购宁波宁波仑茂置业51%股权，并向雅居乐成都项目增资持股达51%。

在招拍挂市场，光明地产分别收入昆明市KCC2011-63-A2地块、上海崇明陈家镇地块、上海市杨浦区定海社区一宗地等等。

当然，不止于高速拿地，从溢价拿地中也不难看出光明地产的激进。

例如6月18日下午，光明地产公告称，公司全资子公司农工商房地产(集团)有限公司成功竞得广西柳州市P(2019)32号地块，代价为人民币3.98亿元，溢价率76.89%。

事实上，关于房企激进拿地的问题，铑财在房产板块已多次进行过分析。

7月30日，最高层重申“坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位”，首次提出“不将房地产作为短期刺激经济的手段”。

由此来看，“平稳发展”是行业未来很长一段时间的主旋律，而光明地产的激进扩张中，是否已与政策精神背离?

从市场端，据国家统计局数据显示，近期观测来看，尤其是6月份，一二三线城市新建商品住宅价格也好，二手住宅价格也好，房价同比涨幅都略有回落，预期也相对稳定。

而光明地产拿地的城市，大部分恰好是二三线城市，这一趋势对其而言也并非好消息。

不过，光明地产的激进扩张，似乎也颇为无奈。毕竟其在2017年完成三年利润承诺时曾夸下海口，表示2020年要达到500亿发展规模。

有梦想总是好事，对房地产企业来说也不例外。问题在于，实现梦想的道路不止一条，若提前进行多元化布局，如今的光明地产，或也不至如此境地。光明地产董事长沈宏泽，对此有何感想呢?

多少时间?

从各大媒体的报道中，不难发现，“转型”、“多元”、“升级”是光明地产近期对外发声的高频词汇。

可见，光明地产深知将所有筹码压在房地产领域，已不符合时代发展，谋求多元化才能迎接新的未来。

在此背景下，光明地产董事长沈宏泽提出“1+7+5+X”的转型策略。

根据沈宏泽的描述，1是指做实房地产业务的底板，这也是转型基础。

7是在以上海为主战场的多元创新转型中，结合自身优势、构建新型商业模式，包括保障房建设、城中村建设、殷实农场建设、历史名镇保护与开发、城市更新建设、租赁房建设和物流园区的打造，并逐步向全国复制推广。

5代表着商业平台、物流平台、供应链平台、服务平台和建设平台。计划是通过五大平台底板的打造，早日培育出新的经济增长点，同时成为嫁接光明食品集团丰富产业资源的重要载体。

X则寓意一个全新的商业模式，在与主业增强协同粘性的情况下，构建起全新价值链体系。

认知很好，方向也正确。唯一的问题，是时间。

不难发现，沈宏泽的转型策略足够宏大也足够多维，体现出其足够的信心。问题在于，这样的多平台转型构想，实操性有多强，难度有多大、相关的资金人员资源等又有多少匹配度呢?

这是不是又一次激进之旅呢?

显然，面对质疑，沈宏泽亦或光明地产还要拿出更实质的进展，需要更多时间来做答。

事实上，沈宏泽也深知时间是光明地产最大的敌人，其近期曾反复强调“转型路上，请给我们一点时间。”

但问题在于，“一点时间”是多久呢?

要知道，数据显示，2018年光明地产营收204.94亿元，其中非房地产开发业务占比不足4.5%。

在自身问题不断，结合政策宏观调控。调节如此失衡的产业结构，能否成功尚且不谈，其转型所需时间想必不短。如此看来，沈宏泽所指出的“一点时间”，是否过于乐观?

值得强调的是，光明地产如今困境，也与沈宏泽的往期乐观心态、未能防患未然，有着直接关系。

前文已经提到，在2016年与2017年，光明地产的归母净利润分别大幅增长98.15%、92.55%。

但同时，净利润增速已回落，在下滑势头已有先兆时，沈宏泽没有先知先觉，反而在2018年继续行激进之举，这也成为其问题爆发的导火索。

可见，沈宏泽没能尽早实施转型战略，才是致使光明地产从高山跌落的原因。更重要的是，沈宏泽对光明地产的认知似乎也不够清晰。虽然连续两年净利润大增，但是否就证实了光明地产的真正实力?

起码从关联交易问题分析，还要再加几个问号。

数据显示，2015-2017年，光明地产仅过亿元的关联交易总额就分别为10.09亿元、10.47亿元和3.96亿元。

不难发现，关联交易创造的利润远超公司整体水平。

2016年，光明地产以10.47亿元将上海万盛金邸商业项目和车位等转让给大股东旗下的其他子公司，预计贡献扣非归母净利润约2.5亿元，利润率达到23.88%。

2017年，光明地产向第三方转让、出售带来更多的投资收益，关联交易的占比下降了。根据这一年10月的公告，光明地产以4.16亿元的价格向大股东光明食品集团旗下的其他子公司出售了上海一处房地产，预计贡献归母净利润6698万元，利润率也高达16.11%。

关联交易外，提高利息的资本化率创造的利润也不是小数字。

2015-2017年，光明地产期末融资总额分别为257.35亿元、215.43亿元和219.43亿元，同期的利息资本化金额为19.31亿元、12.91亿元和7.05亿元。2018年，光明地产的融资额达到359.53亿元，利息资本化金额反而只有8.14亿元。

值得一提的是，2017年10月，光明地产向光明食品的下属企业协议转让上海丽水路商业房地产项目，转让价格为9.88亿元，预计将贡献归母净利润约3.45亿元。

在2017年年底，光明地产将华都大厦部分商业地产和车位转让给大股东光明食品集团下属公司，转让价格9326万元，预计可贡献归母净利润约3911万元至4855万元。

值得注意的是，这两次关联交易都在2018年完成，换言之，若没有这两笔关联交易，光明地产在2018年的业绩表现会更加惨淡。

客观而言，背靠光明食品大树，光明地产自然有一定加持背书作用。

但从某种角度看，这也是一把双刃剑，极易滋生企业的惰性，也易让企业领导人失去敏感预判。

同时，趋势面前，无论企业大小，永远都很渺小。外界辅助固然锦上添花，但切莫将其错当砥柱中流，正如那句俗语“靠谁，都不如靠自己”。

这些，对进入时间赛道的沈宏泽来说，至关重要。

蜕变新生

综合来看，无论2020年是否是行业转折年，光明地产及沈宏泽都要进行一场时间赛跑。

从目前来看，调控已初见成效。今年以来，国内房价一直处于一个较为稳定状态，没有出现太大涨幅，同时楼市热度也在降温，此前一房难求情况并未出现。

这意味着：房地产业一味追求速度、规模、利润的粗犷打法，已经过时。转型升级成为大趋势。不过，重资产属性以及对往期好时光的迷恋，还是让不少房企动作缓慢。这不仅是光明地产一家之难事，也是行业痛点。

这种痛点，加大了行业分化态势。变局之下，一些企业打开了新价值大门，另一些企业，则露出更多问题底裤。显然，这是一次强力洗牌，唯有战略精准、打法高效、实力优质的企业才能胜出。

明朝寒食了，又是一年春。历史车轮不会停止，光明地产与沈宏泽能否赢得这场时间赛跑，铑财将持续关注。